Creditarea pe pietele financiare internationale

Creditarea pe pietele financiare internationale

In relatiile financiar-valutare internationale, operatiunile de creditare ocupa al doilea loc ca volum total dupa obligatiuni. Creditul extern ramane in continuare o optiune demna de luat in considerare de catre entitatile publice sau private care au nevoie de resurse pentru derularea unor operatiuni comerciale sau pentru finantarea unor proiecte de investitii. Practica ultimilor ani a dezvoltat o serie de mecanisme de creditare externa specifice care implica un numar insemnat de consortii bancare si de alti intermediari financiari (institutii de garantare, societati de asigurare, companii de finantare, banci de investitii).

1. Tendinte pe piata internationala a creditului

Piata internationala a creditului a cunoscut de-a lungul timpului o dezvoltare continua, de la an la an resursele mobilizate fiind tot mai mari. In prezent volumul de fonduri atrase este de aproximativ 7.500 mld. USD / an, fata de 31.000 mld. USD / an atrase prin emisiune de obligatiuni. Aceasta diferenta mare intre piata internationala a creditului si piata internationala a obligatiunilor poate fi explicata de urmatoarele cauze: ritmul de crestere superior in favoarea obligatiunilor si scadentele mult mai mari in cazul obligatiunilor (intre 10 si 30 de ani).

Ca si in cazul obligatiunilor, piata internationala a creditului este dominata de tarile dezvoltate care detin mai mult de 80% din piata. Se poate observa insa ca situatia tarilor in curs de dezvoltare pe aceasta piata este oarecum diferita de cea de pe piata obligatiunilor, unde fondurile mobilizate de aceste tari erau nesemnificative ca volum. Pe aceasta piata se poate observa existenta unei categorii aparte - pietele financiare offshore - care sunt piete financiare paralele puternic dereglementate pe care sunt mobilizate fonduri relativ importante.

Situatia generala (2000):

World Bank 'Global Development Finance', 2000-2001

Analizand piata internationala a creditului din perspectiva scadentelor imprumuturilor, constatam ca domina net imprumuturile cu scadente sub un an de zile, situatia fiind usor echilibrata in cazul tarilor in curs de dezvoltare (aceste tari se confrunta cu deficite majore care din lipsa de resurse interne sunt finantate de cele mai multe ori din surse externe).

Scadenta imprumuturilor:

World Bank 'Global Development Finance', 2000-2001

Din punct de vedere al distributiei sectoriale a creditelor, se poate observa ca, pe ansamblu, sectorul bancar domina net piata internationala a creditului, urmat de sectorul privat si abia apoi de sectorul public (guverne, companii si alte entitati publice). Situatia este si aici oarecum diferita: in tarile dezvoltate (care detin cea mai mare parte din piata creditului si dau tendinta pe aceasta piata) domina sectorul bancar, in timp ce tarile in curs de dezvoltare sectorul privat este cel care domina piata creditului. Pentru pietele 'offshore' (care sunt piete 'exotice' puternic dereglementate de genul Belize, Cipru, Malta), absenta sectorului public este usor explicabila prin lipsa de interventie a statului din economie si de dimensiunea redusa a sectorului public. Pe aceste piete, sectorul privat este dominant.

Distributia sectoriala a imprumuturilor (%):

World Bank 'Global Development Finance', 2000-2001

Dupa cum s-a putut constata deja, principalii actori pe piata internationala a creditului sunt bancile comerciale care intermediaza transferul international de resurse financiare de la cei care le detin la cei care au nevoie de acestea. Concurenta in sistemul bancar este foarte puternica la nivel mondial, principalele banci care se confrunta pe piata sunt originare din Europa Occidentala, SUA si Japonia.

Cea mai mare parte din piata internationala a creditului bancar este detinuta de bancile europene, care sunt mai mult implicate in creditarea internationala decat pe piata imprumuturilor obligatare (dominata de departe de bancile americane). Pe locul al doilea intre creditori se situeaza bancile japoneze, mai putin in cazul tarilor in curs de dezvoltare, unde Statele Unite devanseaza Japonia, fiind intens implicata in finantarea externa a tarilor din America Latina.

Distributia pe creditori bancari (continente) (%):

World Bank 'Global Development Finance', 2000-2001

Distributia pe tari a creditului international arata o dominatie neta a tarilor europene, chiar daca individual nici una dintre aceste tari nu depaseste Statele Unite. Din blocul tarilor europene (care detin mai mult de jumatate din creditul total) se evidentiaza tari ca Marea Britanie (primul loc cu 13%) devansand Germania (8,4%) care detine primul loc pe piata obligatara, Italia, Franta, Olanda,etc. Japonia se afla pe locul al treilea dupa o scadere semnificativa in ultimii ani ca urmare a crizei financiare puternice cu care s-a confruntat. Aceasta situatie statistica ia in considerare toate fluxurile financiare atrase prin credite externe, indiferent de creditori si de destinatia finala a acestor fonduri.

Distributia pe tari:

World Bank 'Global Development Finance', 2000-2001

Printre tehnicile de creditare cele mai utilizate putem aminti: creditul sindicalizat (10% din piata), creditele furnizor, creditele cumparator, eurocreditele etc.).

Din aceasta analiza a starii de fapt pe piata internationala a creditului si a evolutiei anterioare, se pot desprinde cateva concluzii si tendinte viitoare:

Creditarea internationala este in crestere fata de finantarea prin emisiune de obligatiuni;

In volumul total al creditului predomina tarile dezvoltate, tendinta fiind in continuare de crestere;

Tendinta de scadere a volumului creditelor catre tarile in curs de dezvoltare;

Terndinta de crestere a creditelor pe termen scurt (in special in cazul tarilor in curs de dezvoltare);

Tendinta de scadere a ponderii sectorului bancar in creditarea internationala in favoarea sectorului privat;

Cresterea importantei creditelor sindicalizate.

2. Finantarea internationala a dezvoltarii

Analiza pietei internationale a creditului si a imprumuturilor obligatare scoate in evidenta problemele majore cu care se confrunta tarile in dezvoltare in finantarea deficitelor lor interne (bugetare, fiscale sau din balanta de plati externe). Aceste probleme s-au agravat in ultima perioada punand si mai mult sub semnul intrebarii succesul reformelor si directia catre care se indreapta aceste grupuri de tari. Nu putem spune practic ca exista o tara sau un grup de tari din aceasta categorie care au reusit sa faca pasi importanti in directia dezvoltarii (cu exceptia poate a unor 'tigri asiatici' mult prea mici pentru a avea un rol important in economia mondiala sau a unor tari 'model' din America Latina care supravietuiesc la limita dintre criza si atagnare economica). Datoria externa acumulata in timp de tarile in curs de dezvoltare in scopul accelerarii reformelor structurale a devenit in prezent o problema globala care preocupa deopotriva tarile debitoare dar mai ales pe creditorii internationali.

Volumul total al datoriei externe al tarilor in dezvoltare a crescut intr-un ritm ametitor - de aproape 35 de ori in ultimii 30 de ani - dublandu-se practic de la an la an. Nu putine sunt cazurile in care tari confruntate cu crize puternice au intrat in imposibilitatea rambursarii datoriei externe solicitand adesea renegocieri sau reesalonari repetate (criza anilor '80 pentru tari ca Mexic, Argentina sau Brazilia).

Situatia pe ultimii 30 de ani a raportului dintre datoria publica si cea privata negarantata arata ca, desi volumul total al datoriei externe a crescut de la an la an, aceasta expansiune a avut loc cu precadere pe seama sectorului public (in 2000, din totalul de 2.000 mld USD destinati tarilor in curs de dezvoltare circa 1.500 mld. USD sunt datorie publica sau privata garantata public si circa 500 mld. USD sunt datorie privata negarantata).

Din totalul datoriei externe publice circa 25% este obtinuta pe cale bilaterala, 17% pe cale multilaterala (de la FMI, BIRD, IDA, CFI, BERD sau BEI), restul de 58% fiind obtinut din surse private. Din totalul datoriei externe cea mai mare parte este datorie pe termen lung (80%), dobanda medie fiind in scadere in ultimii ani (de la 9,2% in anii '80 la 6,1 % in 2000). Aceasta tendinta de scadere a dobanzilor fiind generata in special de cresterea increderii creditorilor privati in tarile in dezvoltare (creditorii institutionali - Banca Mondiala de exemplu - au mentinut relativ constante dobanzile de-a lungul ultimilor 30 de ani in jurul valorii medii de 5%).

O categorie aparte a tarilor in dezvoltare sunt pietele emergente (printre care se numara si tarile in tranzitie si implicit si Romania) care ocupa un loc aparte in fluxurile financiare internationale. Creditul extern catre aceste tari a crescut de la an la an, pietele emergente reusind ca pe baza reformelor aplicate si a experientei acumulate sa atraga tot mai mult capital din partea creditorilor internationali (publici sau privati).

Creditul extern destinat tarilor emergente (mld. USD)

World Bank 'Global Development Finance', 2000-2001

Analiza pe ansamblu a creditului extern destinat tarilor emergente arata o scadere brusca in 1998 ca urmare a crizelor profunde cu care s-au confruntat aceste piete (Coreea de Sud, Rusia, Indonezia, Filipine, Argentina). Ulterior acestui an, situatia a inceput sa se redreseze usor, in 2000 ajungandu-se la situatia de dinainte de criza. Criza care a cuprins pietele emergente a demonstrat practic gradul ridicat de integrare a acestor piete in piata financiara internationala precum si conexiunile puternice create intre aceste piete.

Din totalul creditelor externe orientate catre aceste piete emergente, tarile de pe continentul asiatic au reusit sa atraga mai mult de jumatate din resurse, urmate apoi de tarile din America Latina si abia pe locul 3 tarile europene (in tranzitie). Privind in dinamica aceste fluxuri se poate observa ca scaderea brusca din 1998 s-a datorat in principal tarilor asiatice si cele din America Latina (Braziliei si Argentinei).

In ceea ce priveste modalitatile de finantare a tarilor emergente se poate observa ca obligatiunile reprezinta principala sursa de capital extern pentru aceste piete (chiar daca pe piata internationala ponderea tarilor in dezvoltare este practic nesemnificativa). Pe urmatorul loc se situeaza creditele externe, cu precadere folosite pentru finantari pe termen scurt si mediu, si abia pe ultimul loc emisiunea de actiuni pe pietele internationale. Tendinta generala este de crestere.

Tehnici de finantare TCD:

World Bank 'Global Development Finance', 2000-2001

3. Criza datoriei externe. Cai de solutionare a acesteia.

Foarte multe tari in dezvoltare au apelat de-a lungul timpului la finantarea deficitelor lor din surse externe. In majoritatea cazurilor insa, lipsa de reglementari, autoritate, experienta sau interventia discretionara a ststului in economie a facut ca fondurile atrase sa capete a alta destinatie decat cea pentru care au fost mobilizate. Imposibilitatea controlului utilizarii acestor fonduri din partea creditorilor externi precum si absenta unor constrangeri sau conditionari pentru tarile debitoare a generat probleme grave la nivelul tarilor in dezvoltare, compromitand practic ideea de dezvoltare durabila pe baza creditului sau imprumutului obligatar extern. Exista foarte multe curente de opinie care sustin ca investitiile straine, prin implicarea controlului investitorilor asupra utilizarii capitalurilor reprezinta o solutie mult mai buna pentru o dezvoltare durabila a acestor tari decat creditul extern.

Analiza calitativa a datoriei externe este mult mai concludenta, decat simpla analiza cantitativa si ea presupune utilizarea unor indicatori specifici dintre care cei mai importanti sunt ponderea datoriei externe din PIB, ponderea datoriei externe pe exporturi totale, datoria externa pe locuitor, ponderea serviciului datoriei externe din PIB etc. Privind situatia pe ansamblu a tarilor in curs de dezvoltare prin prisma acestor indicatori (datorie externe / PIB si datorie externa / exporturi totale) se poate observa o redresare continua pana in 1998, dupa care tendinta de redresare s-a reluat.

In pofida acestei evolutii pozitive din ultimul deceniu, exista in continuare tari ce se confrunta cu mari probleme in plata dobanzilor si rambursarea imprumuturilor externe din lipsa de resurse interne: Sierra Leone (116,2% din PIB), Madagascar (119,8% din PIB), Liban (102% din PIB), Coasta de Fildes (168% din PIB), Congo (258% din PIB), Camerun (139% din PIB) si lista poate continua. Practic in cazul acestor tari criza datoriei externe este evidenta.

Situatia datoriei externe pe pietele emergente (% din PIB):

World Bank 'Global Development Finance', 2000-2001

Se poate observa ca si dintre tarile emergente cu probleme ale datoriei externe foarte putine au reusit sa se redreseze. Este elocvent in acest caz situatia unor tari ca Indonezia sau Filipine care au depasit de mult limita maxima admisa de FMI de 60% pondere a datoriei externe in PIB sau a tarilor ca Argentina, Malaezia sau Thailanda care se afla aproape de aceasta limita. Putine au fost tarile care au reusit sa se mentina sau sa se redreseze (Mexic sau Venezuela).

4. Solutii de rezolvare a crizei datoriei externe

O prima solutie de rezolvare a crizei datoriei externe consta in reamenajarea datoriei externe. Aceasta presupune negocieri intre partile implicate: comitetul bancilor private sau un comitet care reprezinta guvernele tarilor creditoare, FMI si guvernul tarii debitoare. Negocierile in acst caz vizeaza reesalonarea amortizarii imprumutului, neluandu-se in calcul dobanzile datorate care trebuie platite la termenele prevazute prin contractele de credit. In majoritatea cazurilor, in special cand creditorul este un sindicat sau consortiu bancar, tara debitoare are nevoie, pentru a putea incepe discutiile de reesalonare a datoriei, de garantii prealabile oferite de existenta unui acord cu FMI. Prin acest acord, FMI ofera un imprumut tarii debitoare cu conditia adoptarii unui program de ajustare care sa conduca la depasirea crizei cu care se confrunta tara respectiva si sa-I permita sa faca fata, serviciului scadent al datoriei. Practic, se restabileste pe termen scurt capacitatea de plata a tarii debitoare, imbunatatind lichiditatea acesteia, dar problema solvabilitatii (capacitatea de plata pe termen lung) nu este solutionata. In plus, orice tara care solicita reamenajarea datoriei externe fata de creditorii externi va fi obligata sa accepte o reactualizare a valorii imprumuturilor acordate in functie de rata inflatiei (aferenta valutei in care este denominat creditul) si majorarea dobanzilor in raport cu rata curenta a dobanzii pe piata financiara internationala (dobanda LIBOR) plus o prima de risc (mai mare).

O a doua alternativa este renegocierea datoriei externe. Spre deosebire de reamenajarea datoriei externe, aceasta solutie presupune modificarea, prin negocieri, a conditiilor initiale in care a fost acordat un imprumut (in sensul reducerii ratei dobanzii, micsorarii primelor derisc) pentru a da posibilitatea debitorului sa ramburseze la timp serviciul datoriei externe. Conditia esentiala este ca solvabilitatea debitorului sa fie apreciata ca saisfacatoare. Creditorii pot fi convinsi sa accepte aceasta varianta deoarece vor recupera de la statul debitor o parte din dobanda initiala (rata dobanzii a fost redusa prin renegociere) si principalul, evitand situatia de a nu-si recupera fondurile sau de a participa la acorduri de reesalonare.

Solutia extrema - mai putin agreata de creditorii externi - consta in incetarea oricaror plati in contul datoriei externe. Aceasta incetare se poate datora incapacitatii efective de plata (rezerva si intrarile de valuta nu permit rambursarea datoriei contractate sau garantate de stat) sau refuzul autoritatilor de a recunoaste si de a-si onora obligatiile financiare internationale (repudierea datoriei externe).

Pe langa aceste masuri clasice, statul debitor are la dispozitie un set de inovatii financiare oferite de piata secundara a datoriei externe. Aceasta piata s-a dezvoltat dupa 1982, an care a concis cu o criza internationala declansata de Mexic prin incetarea oricaror plati in contul datoriei externe. Participanti activi pe aceasta piata sunt investitorii nebancari, bancile creditoare, reprezentanti ai statului debitor, brokerii si speculatorii. Bancile comerciale creditoare, urmaresc reducerea riscului in cazul imprumutirilor si a expunerii lor la aceste riscuri, precum si atragerea investitiilor straine si usurarea serviciului datoriei externe pentru tarile in curs de dezvoltare. Obiectul tranzactiilor il constituie titluri de creanta asupra tarilor in dezvoltare cele mai indatorate. Vanzarea creantelor se face pe baza unei 'decotari prealabile', in sensul ca aceste titluri pot fi achizitionate la 90% (sau chiar mai putin) din valoarea lor nominala in relatie cu riscul de tara. In calculul ratei de 'decotare' se tine cont de rata contractata a imprumutului, dobanda curenta LIBOR si prima de risc aferenta tarii debitoare. Cu cat un debitor este perceput ca fiind mai riscant, cu atat rata de decotare este mai mare.

Dupa 1983 se constata o diversificare a operatiilor. Initial principalele tranzactii practicate erau operatiile 'debt for debt swap' (creanta asupra unei tari contra creantei asupra altei tari) realizate intre banci. Purtatori ai cererii si ai ofertei in aceste operatii de swap 'debt for debt' erau bancile comerciale, care urmareau reechilibrarea si diversificarea portofoliului propriu de imprumuturi acordate diferitelor entitati statale. Practic, singurul efect resimtit la nivelul statului debitor este schimbarea creditorului. O varianta simplificata a acestor tranzactii, mai putin utilizata insa, consta in achizitionarea de catre entitati financiare private a titlurilor de creanta la valoarea de piata, plata facandu-se in numerar ('debt for cash swap').

Operatiile 'debt-equity swaps' sau swapul datoriei externe in active / actiuni si alte programe de conversie a datoriei tarilor in curs de dezvoltare au inceput sa fie aplicate dupa 1984, concentrandu-se cu precadere asupra a patru state: Argentina, Chile, Mexic, Brazilia. Mecanismul de derulare era relativ simplu. Investitorii (rezidenti sau nerezidenti), societati bancare sau nebancare, puteau 'achizitiona', de pe aceasta piata, o parte din creanta asupra unui stat. Aceste instrumente financiare sunt rascumparate de autoritatile monetare competente ale tarii debitoare la o valoare mai mare, platindu-se in moneda locala. Fondurile astfel obtinute puteau fi utilizate, exclusiv, pentru achizitionarea unor actiuni (purtatoare de dividende) sau a altor instrumente financiare de pe piata secundara a tarii debitoare. Aceste tranzactii ofereau investitorului posibilitatea de a patrunde pe piata secundara a tarii debitoare, obtinand o remunerare mai sigura si pe termen mai lung (in speta dividende); bancile comerciale beneficiau de oportunitatea de a reduce expunerea lor la riscul de nerambursare deoarece isi recuperau o mare parte din creante prin vanzarea lor pe piata. Pentru tara debitoare conversia datoriei in alte instrumente financiare evaluate in moneda proprie ii da posibilitatea de a-si 'stinge' datoria fata de bancile comerciale straine, concomitent cu dezvoltarea propriei burse de valori si cresterea volumului investitiilor straine. Remunerarea anuala a acestor investitii se situeaza la un nivel mai redus decat serviciul datoriei externe si intr-un orizont mai larg de timp.

O alta forma inovativa de conversie a datoriei externe, o constituie operatiile 'debt for nature swap' (datorie contra mediu). Aceste tranzactii sunt asemanatoare cu conversia datoriei in actiuni, cu deosebirea ca suma de bani in moneda locala obtinuta din tranzactia respectiva este cheltuita de 'investitor' (o fundatie internationala, un organism neguvernamental) pentru gestionarea si realizarea unor programe de conservare a mediului, studii stiintifice, educatie ecologica si nu pentru achizitionarea unor instrumente financiare.

Conversia datoriei poate lua forma unor operatii de tipul 'debt-commodity swap' (datorie contra marfa). Mecanismul acestor tranzactii consta in acceptarea de catre banca creditoare de a primi in scimbul creantei in valuta a unor marfuri (fizice) de valoare egala cu valoarea creantei asupra tarii in curs de dezvoltare debitoare. Marfurile ce fac obiectul conversiei trebuiau sa fie marfuri usor vandabile pe piata internationala. Data fiind competitivitatea relativ scazuta a marfurilor romanesti este putin probabil ca acest mecanism ar fi o solutie acceptata de creditorii nostrii. Aceasta forma de conversie ar putea fi utilizata si in cazul in care statul debitor si cel creditor sunt membre ale unor acorduri de clearing (prin legea conversiei datoriei de operatiunile de switch).

Operatiile de rascumparare a datoriei externe de catre tara debitoare 'debt for buybacks' este o solutie pentru guvernele care dispun de rezerve valutare semnificative. Avantajul pentru debitor consta in faptil ca isi poate 'stinge' datoria externa la o valoare mai mica (valoare de piata care include si decotarea). Daca se tine cont de exemplu de faptul ca obligatiunile romanesti sunt cotate pe pietele internationale la 80%-90% din valoarea lor nominala (o rata de decotare de 10%-20%) si daca se extrapoleaza aceasta situatie pe piata secundara a datoriei externe, se desprinde concluzia ca Romania, pentru a-si rascumpara datoria publica externa, are nevoie de o rezerva valutara mult prea mare fata de posibilitatile sale reale. Totodata trebuie mentionate si presiunile manifestate asupra rezervei de apropierea scadentelor pentru obligatiunile emise de stat, ceea ce limiteaza drastic posibilitatea rascumpararii datoriei.

O alta optiune ar fi emisiunea de obligatiuni in contul datoriei externe, sumele mobilizate prin aceasta emisiune fiind destinate onorarii platilor in contul datoriei externe. Deoarece orice creditor nou analizeaza cu mare atentie emitentul inainte de a se decide daca sa plaseze sau nu fonduri in obligatiunile emise de acesta, este putin probabil ca operatiunea sa aiba succes pentru tari cu un grad de indatorare mare (pentru care de exemplu indicatorii datorie externe / PIB sau datorie externa / exporturi arata incapacitatea rambursarii acestor obligatiuni la scadenta). In plus, pentru astfel de tari, chiar daca s-ar realiza cu succes o asemenea emisiune, cuponul ce trebuie platit investitorilor va fi foarte mare, amanandu-se practic criza pentru o data ulterioara.

Toate aceste instrumente si practici financiare s-au dezvoltat de-a lungul timpului in scopul solutionarii crizelor datoriei externe cu care s-au confruntat adesea tarile in curs de dezvoltare (in absenta unui imprumutator de ultima instanta), creandu-se practic posibilitatea tehnica de evitare a intrarii in incapacitate de plata - fapt ce ar fi dus la anularea tuturor eforturilor de dezvoltare de pana atunci.